Pan American Silver, numéro 1 sur son marché depuis l’acquisition opportuniste

Pan American Silver est parfaitement positionné pour profiter du redressement du cours de l’argent. Son action est la septième de nos dix préférées pour 2019.

Pan American Silver (PAAS) est exclusivement actif sur le continent américain. La Colorada et Dolores, ses deux principaux sites, situés au Mexique, pèsent ensemble 48% de son chiffre d’affaires, auquel le Pérou (deux mines) contribue pour 26%, la Bolivie (une) pour 14% et l’Argentine (une), pour 12%. Les extensions en cours à La Colorada et à Dolores vont permettre d’accroître la production, de compresser les coûts et de prolonger la durée de vie des sites. PAAS aménage en outre deux nouveaux projets en Argentine, où Navidad pourrait par ailleurs devenir sa concession principale; mais les autorités locales en interdisant pour l’instant l’exploitation commerciale, les analystes n’intègrent pas encore cette mine dans leurs modèles.

Quel bilan tirer de 2018?

PAAS affiche un bilan appréciable, dans le contexte actuel de baisse des cours de l’argent et de l’or. La production s’est établie à 25-26,5 millions d’onces troy d’argent et 175.000-185.000 onces troy d’or. Le groupe a également produit de petites quantités de zinc, de plomb et de cuivre; ces productions secondaires contribuent à alléger le coût de production moyen, qui s’élève à 8,5-10 dollars l’once troy. Le principal fait d’armes remonte à novembre, quand PAAS a racheté son concurrent Tahoe Resources, pour 275 millions de dollars en liquide et 800 millions en actions. Il s’agissait pour lui de mettre la main sur Escobal, au Guatemala; cette mine a produit plus de 20 millions d’onces troy d’argent par an en trois ans, jusqu’à ce qu’il s’avère que la procédure de concertation avec les autochtones n’avait pas été suivie. L’interruption de l’activité a mis Tahoe Resources en difficulté. PAAS en a profité pour frapper.

Qu’attendre de 2019?

A brève échéance, l’opération alourdit le profil de risque de PAAS. Elle s’accompagne de nombreux coûts, que ne compensent pas encore les revenus. Il va falloir relancer une longue procédure de concertation et rien ne permet de penser qu’Escobal rouvrira cette année. A plus long terme, PAAS a incontestablement fait mouche. Même aux cours actuels, Escobal engendrerait des cash-flows positifs et son acquisition fait plus que doubler les réserves du groupe. PAAS va continuer à travailler sur les projets Joaquin et COSE, acquis en 2017. Il s’agit de sites souterrains dont le minerai, d’une richesse supérieure à la moyenne, pourra être traité à Manantial Espejo. Enfin, les forages d’essai pratiqués fin 2018 à La Colorada se sont révélés très prometteurs.

Pourquoi la valeur compte-t-elle parmi nos favorites pour 2019?

Selon tous les critères, l’argent est actuellement très peu cher. Le ratio or/argent a par exemple atteint son niveau le plus haut en plus de 25 ans à l’automne dernier. Par rapport à celui des autres métaux précieux, le cours de l’argent est historiquement bas également. Ce phénomène s’explique en partie par la hausse du dollar, laquelle devrait toutefois toucher à son terme – si ce n’est déjà fait. PAAS est parfaitement positionné pour profiter d’un redressement de cours. Au terme du troisième trimestre, il disposait d’une trésorerie de 252,7 millions de dollars et d’un accès à une ligne de crédit de 300 millions de dollars, ce qui devrait suffire à financer la partie en espèces de l’acquisition. Mais PAAS produit des cash-flows positifs y compris aux cours actuels. Vu les perspectives de croissance de la production et le redressement escompté du cours de l’argent, sa valorisation (moins de 1,4 fois la valeur comptable) peut être qualifiée d’attrayante.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 14,11 dollars

Ticker: PAAS US

Code ISIN: US6516391066

Marché: New York Stock Exchange

Capit. boursière: 2,16 milliards USD

C/B attendu 2018: 29,6

C/B attendu 2019: 31,3

Perf. cours sur 12 mois: -6%

Rendement du dividende: 1%